Dette : pourquoi l'Etat encaisse des primes d'émission record ?

Un rapport de la Cour des comptes a mis le feu aux poudres. Le Trésor dément toute intention de reporter dans le futur le coût de la dette.

Opération déminage à l'Agence France Trésor (AFT), le service qui place la dette de l'Etat sur les marchés financiers. La polémique soulevée par le rapport de la Cour des comptes sur les primes faramineuses empochées en 2015 par le Trésor, au mépris de la future charge de la dette, a provoqué la stupeur au sein de l'AFT, cette enclave de Bercy où l'on écoute moins les politiques que les marchés financiers...

Première contre-vérité, selon le patron de l'AFT :

Si la France a bien enregistré des primes record lors du placement de sa dette auprès des investisseurs l'an passé (22,7 milliards d'euros), il n'y a eu aucune « inflexion » dans la gestion de la dette, contrairement à ce que laisse entendre le rapport des sages. En effet, la stratégie d'émission de titres français sur les marchés n'a pas été modifiée depuis 2007-2008. Ensuite, l'AFT récuse toute idée de manipulation, dans la mesure où les primes générées ne sont pas le résultat d'une stratégie, mais simplement le reflet de l'évolution des marchés et de la demande des investisseurs, avec qui l'agence est en contact permanent, insiste son patron.

La pratique incriminée est la suivante :

L'an dernier, l'Etat a émis beaucoup d'anciennes souches obligataires (qui ont pu être émises pour la première fois il y a dix ans ou plus). Ces souches portent des coupons élevés puisque les taux de marché étaient élevés à l'époque de leur création. Le coupon est par exemple de 5 %, ce qui signifie que le Trésor s'engage à verser aux investisseurs 5 centimes d'intérêt chaque année jusqu'en 2026 (date hypothétique). Alors que s'il créait une nouvelle souche aujourd'hui, il verserait par exemple seulement 1 centime par an pendant dix ans. A priori le Trésor est donc perdant dans le premier cas (il versera 50 au lieu de 10). Sauf que, en fait, les investisseurs sont prêts à acheter l'ancienne souche à un prix plus élevé que la nouvelle. Ils sont prêts à payer 50 centimes de plus que la valeur faciale (ce surplus représente la fameuse « prime d'émission » encaissée par l'Etat), alors qu'ils ne paieraient que 10 centimes de plus pour la nouvelle souche.

Au final, les deux options sont donc équivalentes pour l'Etat d'un point de vue financier

Soit il touche une forte prime le jour de l'émission et dépense plus en intérêts futurs, soit il reçoit une faible prime et dépense moins en intérêts. L'impact est nul en termes de déficit de Maastricht, en revanche, il ne l'est pas pour le solde budgétaire. Toute la question porte donc sur l'importance qu'on donne à la charge budgétaire. Pour l'AFT, il n'est pas envisageable que ce critère puisse dicter la politique de placement de la dette sur les marchés.

Chute des taux provoquée par les achats de la BCE

« Notre meilleur atout est de répondre à la demande des investisseurs », assène Anthony Requin, qui dirige l'AFT. D'ailleurs, pour décider des titres qui vont être émis, il consulte systématiquement un groupe de représentants des banques (SVT) une semaine avant. Ceux-ci sont influencés par la chute extraordinaire des taux provoquée notamment par les achats de dette de la Banque centrale européenne (BCE). Or, selon l'AFT, la banque centrale a elle-même un appétit naturel pour les souches anciennes, dont l'encours est plus important et le prix d'achat élevé. L'assouplissement quantitatif serait-il le vrai responsable de cette hausse des primes ?

A noter : Les primes d'émission (nettes) encaissées en 2016 s'élèvent actuellement à 8 milliards d'euros.

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